私募教父赵丹阳致投资者的一封信全文

每年年初，赤子之心总经理、被誉为中国“私募教父”的赵丹阳都会在赤子之心网站上发布一封致投资者的信，核心内容为对过去一年投资成绩的总结，以及他对新一年市场走势的看法。

在今年的这封信里，赵丹阳表示，“理智告诉我们，今天的行情已不同于2006和2007，也不会出现2008和2009，它绝不会再次以一种普遍大幅上涨和普遍大幅下跌的形态来完成，行情的发展会领先宏观经济数据，行业的发展会领先深沪指数，公司的股价会提前反映以上两方面，在2400到4000点的空间里，会有股票继续上涨，会有股票继续下跌”。

他认为，2010年，我们的任务就是要寻找中国在经济结构调整中，在未来十到二十年能够代表中国参与全球竞争的企业，投资的本质就是分配资本，我们把资本分配给最有核心竞争力、最有效率的企业，从而促进社会的发展。

赵丹阳在信中写道：“2010年将是各国缓步提升利率，关注控制全球高通胀的时期，全球经济将进入了一段较高通胀带来的高成长时期；尤其是进入二十一世纪后，清洁能源和环保需求将改变过去几十年的经济增长模式，我们期待着这种势在必行的变化带给证券投资领域主导趋势的演变。”

他表示，在大家都肯定了清洁能源，环保，医药,基建，铁路和机电设备和消费升级概念发展确定性，再加上高利差时代金融业的疯狂，我们的公司研究只要跟上这样的节拍。

以下是赵丹阳致投资者的一封信全文：

亲爱的投资者：

您好!

2009年在充满希望和超过想象的发展中过去了，在此信托公司发行准备中的信托计划的管理团队向全体投资者祝福：新年快乐!身体健康!万事如意!

08年我们的投资回报率为4%，09年我们的信托基金本金为1.51，公司管理账户净值增涨超过100%，同期 上证指数(行情 股吧)上涨50%，深指数上涨 50%。跑赢大势，让我们对我们一直坚持的投资理念增添了很多信心，当然和市场中基金经理出身的优秀私募基金管理人相比较，我们的投资研究团队仍需要继续学习和努力。

回到股市，上证综指从07年最高位6124点下跌到最低位1664点，下跌了72%，09年初时我们断言将是出现大幅度恢复性上涨的一年，这一观点得到了市场的印证。从历史上看，主流市场在两年的时间里产生如此巨大的震幅仍属罕见。就今天的市场而言，股市已经恢复理性，股市未来走势将取决于对未来经济的预期和上市公司价值的理性回归，我们将看到在市场上回归主流的价值投资体系和深入研究精神的重建。

2010年将是各国缓步提升利率，关注控制全球高通胀的时期，全球经济将进入了一段较高通胀带来的高成长时期;尤其是进入二十一世纪后，清洁能源和环保需求将改变过去几十年的经济增长模式，我们期待着这种势在必行的变化带给证券投资领域主导趋势的演变。

2000 年美国经济进入顶峰，互联网的泡沫破裂使美国进入衰退期。格林斯潘为了挽救美国经济，01年9.11后又再次大幅降息，使03年美国利率降至45年最低点，在1%的位置停留了一年半，造成了美国的房地产泡沫，埋下了次债风波的种子。美国今天的实质问题是，过去20年大量的制造业和服务业转移至中国、印度，互联网和通讯泡沫过后，美国的创新又未跟上来，暂时没有形成大的新兴产业，而房地产和金融只能在低利率下暂时繁荣，不能作为主导产业长久支撑整个国家。今天，美国政府和家庭的资产负债表上大都是负债过多，需要“去杠杆化”削减负债率;更重要的是，产业的空洞化造成了企业和家庭的经常性损益受到破坏。如果说金融风暴是资产负债表的修正，那消费衰退就是企业和家庭损益表的修正。除非美国短期内形成一个总量很大的新兴产业，否则这种修正将是一个漫长的过程。回头看，格林斯潘只是运气不好，如果不是美国近年的创新没有跟上，世界将是另外一个演变过程。

中国2001年加入WTO后生产力得到了极大的释放，互联网通讯技术的普及使中国在承接全球制造业转移过程中受益匪浅。由于人民币和美元实质的类挂钩形态 [1]，在出口产业占GDP比例越来越高时，按“蒙代尔三角”理论[2]，中国央行操作的困难度越来越大。

2005年后，人民币升值的预期逐渐变成了全球共识，有日本的历史为鉴，加上美元的低利率和贬值压力，驱使全球资本都想进入中国，分享中国成长。伴随着出口的快速增长，更多的表现是外汇储备的暴涨。这么多货币进入中国后，主要的宣泄口就是房地产和股市，一个完美的泡沫形态在中国形成。如果上述原因带来货币数量的增加，那奥运会催生的民族自信心和自豪感带来的就是货币乘数形成，两者相乘的结果就是人类的疯狂。历史总是惊人的相似，中国今天的痛楚是在走向市场化经济过程中必修的一课，就像97后大多数香港人不再会过度透支买楼买股。正如前日本央行行长所说，回头看1985-1989年的日本经济泡沫，即使重新演绎，也很难完全避免。

相比美国，中国的基本面要好很多，首先是政府和家庭负债率不高，尤其是家庭部分，高储蓄率使资产负债表上有大量现金，冬天来临之时有现金可以过冬。更重要的是，中国仍旧是全球制造业最有竞争力的地区，也就是说中国未来的损益表仍然是最坚挺的。

回到A股和H股，去年我们相信2009年中国股市将会形成重要的底部。今年2010年，我们今天的任务就是要寻找中国在经济结构调整中，在未来十到二十年能够代表中国参与全球竞争的企业，投资的本质就是分配资本，我们把资本分配给最有核心竞争力、最有效率的企业，从而促进社会的发展。大自然的春夏秋冬息息相生，每一轮严酷的寒冬将会淘汰那些内在体质不健康、不适合生存的物种，每一棵倒下的大树周围将会生出更多强盛的新苗——自然选择Natural Selection是推动自然界和社会进步的永恒动力。谁是中国未来的沃尔玛、丰田、微软、宝洁……彼得林奇一生寻找到很多 Tenbaggers[3]，谁会是我们未来可以赚十倍的公司呢?

每个人的一生中，总会有若干次重大的机遇和挑战，在这些重要的转折关头，如何处理和面对将会对其一生产生决定性的影响，我们一起来分享约翰•邓普顿爵士的投资心得。

牛市因为悲观情绪而诞生，因为疑虑交加而成长，因为乐观情绪而成熟，因为亢奋狂喜而死亡。极度悲观弥漫时，正是买入的最好良机;而极度乐观洋溢时，正是卖出的最好良机。市场极度低迷之时，别浪费时间操心你的头寸萎缩或者亏损加大。不要和市场上其他人一样只知防御，相反地，你应该起而攻击，寻找纷纷中箭落马的价值股。

理智告诉我们，今天的行情已不同于2006和2007，也不会出现2008和2009，它绝不会再次以一种普遍大幅上涨和普遍大幅下跌的形态来完成，行情的发展会领先宏观经济数据，行业的发展会领先深沪指数，公司的股价会提前反映以上两方面，在2400到4000点的空间里，会有股票继续上涨，会有股票继续下跌，在大家都肯定了清洁能源，环保，医药,基建，铁路和机电设备和消费升级概念发展确定性，再加上高利差时代金融业的疯狂，我们的公司研究只要跟上这样的节拍。寻找行业中最好的公司作为投资对象，抓紧公司变化从量变到质变的拐点，在稳定的行情中发挥公司研究的优越性是我们理应擅长的投资方法。

2008年我们的信托计划成立前夕，我和好几个朋友探讨了这样的问题：时间的玫瑰什么时候才会开放，价值投资的困惑，什么样的公司值得长期拥有，什么样的公司只能阶段性持有;自我的恐惧和贪婪，宏观经济和通货膨胀。到2008年底，我们已经找到了大部分答案，对于其他仍然困惑的部分，我们期待09年能和朋友们共同探讨和求证，我们会用一生的时间去完善我们的投资理论体系。

2009年，我们用实践证明了我们方法，也有了新的困惑，做好的投资人，是要用一生去努力的事情，我们仍旧坚信10年我们将战胜大盘，跑赢市场。

亲爱的投资者：

您好！

2008年中国发生了太多的事情，终于过去了，2009年将会是充满希望的一年。在此，赤子之心向全体投资者祝福：新年快乐！身体健康！万事如意！

08年赤子之心香港基金投资回报率为-18.84%，同期恒生指数下跌48.3%，国企指数下跌51%。从绝对回报看，我们深表歉意。

回到股市，上证综指从07年最高位6124点下跌到最低位1664点，下跌了72.83%，国企指数从07年最高位20609点下跌到最低位4792点，下跌了76.75%。从历史上看，主流市场在一年多的时间里产生如此巨大的跌幅实属罕见。就今天的市场而言，股市泡沫已基本洗净，股市未来走势将取决于对未来经济的预期。

1980年美联储前任主席Volcker将利率提升至20%时，全球的恶性通胀终于被塞回了魔瓶，全球经济进入了为期二十多年的低通胀高成长时期，尤其是进入九十年代后，互联网极大地提升了全球人类社会劳动生产效率，让全世界更多的人分享了全球经济的增长。美国、欧洲、日本、中国、俄罗斯、印度不再是割裂的经济体，彼此之间互相影响，全球经济进入一体化年代。

2000年美国的经济进入顶峰，互联网的泡沫破裂使美国进入衰退期。格林斯潘为了挽救美国经济，01年9.11后又再次大幅降息，使03年美国利率降至45年最低点，在1%的位置停留了有一年半，造成了美国的房地产泡沫，埋下了次债风波的种子。美国今天的实质问题是，过去20年大量的制造业和服务业转移至中国、印度，互联网和通讯泡沫过后，美国的创新又未跟上来，暂时没有形成大的新兴产业，而房地产和金融只能在低利率下暂时繁荣，不能作为主导产业长久支撑整个国家。今天，美国政府和家庭的资产负债表上都是负债过多，需要”去杠杆化”削减负债率，更重要的是，产业的空洞化造成了企业和家庭的经常性损益受到破坏。如果说金融风暴是资产负债表的修正，那消费的衰退就是企业和家庭损益表的修正。除非美国短期内形成一个总量很大的新兴产业，否则这种修正将是一个漫长的过程。回头看，格林斯潘只是运气不好，如果不是美国近年的创新没有跟上，世界将是另外一个演变过程。

中国2001年加入WTO后生产力得到了极大的释放，互联网通讯技术的普及使中国在承接全球制造业转移过程中受益匪浅。由于人民币和美元实质的类挂钩形态[1]，在出口产业占GDP比例越来越高时，按“蒙代尔三角”理论[2]，中国央行操作的困难度越来越大。

2005年后，人民币升值预期逐渐变成了全球共识，有日本的历史为鉴加上美元的低利率和贬值压力，驱使全球资本都想进入中国，分享中国成长。伴随着出口的快速增长，更多的表现是外汇储备的暴涨。这么多货币进入中国后，主要的宣泄口就是房地产和股市，一个完美的泡沫形态在中国形成。如果上述原因带来货币数量的增加，那奥运会催生的民族自信心和自豪感带来的就是货币乘数的形成，两者相乘的结果就是人类的疯狂。历史总是惊人的相似，中国今天的痛楚是在走向市场化经济过程中必修的一课，就像97后大多数香港人不再会过度透支买楼买股。正如前日本央行行长所说，回头看1985-1989年的日本经济泡沫，即使重新演绎，也很难完全避免。

相比美国，中国的基本面要好很多，首先是政府和家庭负债率不高，尤其是家庭部分，高储蓄率使资产负债表上有大量现金，冬天来临之时有现金可以过冬。更重要的是，中国仍旧是全球制造业最有竞争力的地区，也就是说中国未来的损益表仍然是最坚挺的。

回到A股和H股，我们相信2009年中国股市将会形成重要的底部。我们今天的任务就是要寻找中国未来十到二十年能够代表中国参与全球竞争的企业，投资的本质就是分配资本，我们把资本分配给最有核心竞争力、最有效率的企业，从而促进社会的发展。

亲爱的投资者：

您好！

2007滴滴答答地从身边滑过，时光飞逝。

对赤子之心的投资者而言，今年是艰苦的一年。同任何相关指数相比，我们都远远落后。在此，我们深表歉意。

赤子之心香港今年加权收益率约为13 %，同比恒生指数上升38.06%，国企指数上升54.32%；赤子之心香港过去五年累计升幅约为541%；

深国投·赤子之心（中国）集合资金信托全年加权收益率约为48%，同比 上证指数(行情 股吧)上升96.7%；过去四年累计升幅约371%；

深国投·赤子之心投资哲学集合资金信托全年加权收益率为47.37%；

深国投·赤子之心（中国）2期集合资金信托累计加权收益率约为22.12%；

平安·PUREHEART中国成长一期集合资金信托累计加权收益率为49.25%；

平安·PUREHEART中国成长二期集合资金信托累计加权收益率为24.54%。

为什么会出现这样的情况？

时间拉回2002年，那时香港仍未走出97金融风暴的阴影，房地产和股市非常低迷。当时恒生指数在10000点左右，H股指数在2000点左右，我们在香港成立赤子之心中国成长基金。2003年初，基于中国的基本面，我们认为H股未来若干年有望挑战10000点，所有人都认为是笑谈。

2004年初，大陆A股市场已经下跌了近三年，系统性风险已经释放，我们和深国投合作成立赤子之心中国一期。2005年5月25日，A股1060点，同样基于中国强劲的基本面，我们认为A股未来三到五年会达到3000到5000点。

2006年底，在致投资者信中，我们谈到"充沛的流动性一次次把市场推向更高的位置。2007年我们最重要的事情依然是风险控制，在适当的时机有些估值偏高的股票，我们会考虑套现。"至今日，H股和A股都已越过我们所理解的范围，我们在H股10000点，A股3500点实现了我们的收益。回头看，我们过早地出局。指数的顶和底永远是个谜。今天，就我们的投资能力，已找不到既符合我们投资标准又有足够安全边际的投资标的。未来一段时间，市场的强劲也许会持续很久，经过慎重考虑，并和两个信托公司沟通后，赤子之心作为顾问的所有信托将尽快清盘。将投资款返还给投资者，便于投资者自由把握未来投资机会。

回顾赤子之心过去五年的业绩，我们没有一个投资者亏损。赤子之心香港是一个对冲基金，我们的投资参照不是指数。我们的目标很简单，长期实现HIGH AND HIGH。打个不贴切的比喻，就是希望每一年年底要比上一年有正的回报。长期看，对投资而言，这是极具挑战性的任务。在回避风险的前提下，取得一定的正向回报，至于回报的多少，我们只能怀着感恩的心态，由上帝决定。在2003年成立香港基金时，我们的小册子第一部分这样写着：

投资的哲学--生存的艺术

基金的优势首先不体现在一段时间、某只股票赚钱的多少，而是体现在持续控制风险的能力上。风险的量化程度是衡量基金经理专业化程度的标志。在投资界，"活下来"永远是第一位的。但是对专业投资而言，单方面讨论风险测度是没有意义的。

投资的核心是确定风险和收益的对称性。任何风险资产都是可以投资的，只要有足够的收益补偿。投资研究的核心目的是寻找风险-收益之间的对称关系。围绕着这一对称关系，可引伸到投资的所有领域：股票的风险及定价，保险资产的风险及补偿，抵押债券的定价，期货、期权等衍生工具的定价等。

专业投资的主要目的之一就是寻找这种风险-收益关系的偏差，当市场因为各种原因使我们的研究标的出现风险-收益的非对称定价关系时，便是我们获取超过市场平均利润的机会。

最普遍的例子，寻找低于市场平均市盈率以下的股票--根据平均市盈率水平来保护交易头寸，就是运用这则原理最简单的作法。但是作为基金、作为专业投资者，我们需要从更大的范围考虑：

1、目前该市场的整体平均市盈率水平合理吗？

2、该公司股票的市盈率水平合理吗？

3、市盈率指标足以反映公司的内在风险吗？

4、是否有更好的风险－收益的测度手段？

我们将永远坚守我们的生存哲学。

2007年之后，赤子之心将更理解：什么样的公司值得长期拥有，什么样的公司只能阶段性持有；自我的恐惧和贪婪，宏观经济和通货膨胀。我们需用一生的时间去完善自我的投资理论体系。

赤子之心，坦诚伴您。

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